Image-by-Drazen-Zigic-on-Freepikענבר שטיינר 06/07/2024
הקרן מנהלת נכסים בשווי של כמעט חצי טריליון דולר (480 מיליארד דולר), יותר מכל קרן פנסיה אחרת בארה"ב ונחשבת באופן מסורתי כאחד המשקיעים הגדולים בעולם בתחום קרנות ההשקעה.
כדי להבין כיצד משקיעים בחו"ל במסגרת תיק אלטרנטיבי, ומה צפוי בישראל כדאי לבחון לעומק את הפעילות בתחום של קאלפרס והמגמה שם ברורה, מבנה תיק אסטרטגי שעיקרו סלקטיביות גבוהה מאוד ברכיבי המניות לאור הערכתם כי אנו מתקרבים למיצוי מהלך עליית מחירי המניות והעמקת החשיפה לתחום האלטרנטיבי, הן בקרנות השקעה והן בעסקאות ישירות.
בשנת 2023 קאלפרס השקיעה כ-30.3 מיליארד דולר בשווקים הפרטיים, אפיק מרכזי המהווה כ- 30% מהתיק שלה. המגמה הזאת אינה חד פעמית, או הימור, אלא החלטה אסטרטגית של ועדת ההשקעות של הקרן להעמיק את ההשקעות בתחום.
הביצועים של הקרן לאורך השנים מעידים כי כל הנכסים הפרטיים שנוהלו על ידי הקרן על פני תקופות של 5 שנים או יותר הציגו ביצועים חיוביים: פרייבט אקוויטי ותשתיות הציגו תשואות של מעל 10% (במונחים שנתיים) במהלך תקופה של 10 שנים ובמהלך השנה האחרונה החוב הפרטי היה פלח הנכסים הפרטיים עם הביצועים הגבוהים ביותר שהשיא תשואה בשיעור של 13.3%.
הקרן החליטה בשנים האחרונות להכפיל את החשיפה לנכסים פרטיים.
מדוע הדבר קורה?
אפיק מרכזי בתיק של קאלפרס בעשור האחרון היה השקעה במניות לא סחירות, בעיקר באמצעות קרנות השקעה. אפיק זה הניב תשואה ממוצעת שנתית של 14.4% ,11.4% ו-11.4% נטו לטווחים של 3, 5 ו-10 שנים (טווחי ההשקעה המינימליים שרשות שוק ההון בארץ מכוונת את החוסכים למדוד) לעומת תשואה שנתית של כ-9.6% , 14.7%, 10% במדד ה- MSCI WORLD, תשואה עודפת לאורך זמן אך ברמת תנודתיות נמוכה משמעותית.
במשך עשור קרנות פנסיה רבות התקשו לעמוד ביעדיהן, כאשר מצד אחד סכומי כסף אדירים המשיכו לזרום אליהן, ומצד שני במשך עשור שוק האג"ח הציע תשואות אפסיות. גם היום, לאחר שנתיים של עליות הריבית המשמעותיות, תשואת אג"ח לפדיון ל-10 שנים עשויה להניב תשואה של מעל 5% אבל היא תנודתית יותר ומסוכנת. גם כאן, בשנתיים שחלפו מאז עליית הריבית הגדולה, קרנות חוב לא סחירות ניצלו את עולם הריביות הגבוהות ונראו כאן קרנות לא מבוטלות שהשיאו תשואה דו ספרתית, הנושקת לתשואות של הפרייבט אקוויטי (מניות פרטיות). כך נהנו המשקיעים גם מתשואות נאות, אך גם מתזרים שוטף של חלוקות, המפצה על ה"יובש" שחוו בשוק המניות.
ניתוח הדוח מלמד כי מנהלי ההשקעות בקאלפרס מצפים להגדיל את השקעותיהם בחוב לא סחיר להגדלת ההשקעה בו פי 4 מזו המשוערכת היום, בעיקר על חשבון הנכסים הריאליים (תשתיות אך בעיקר הקטנת רכיב הנדל"ן) ומצפים לקבל באפיק זה תשואות גבוהות משמעותיות מאלה של הסקטורים האחרים, וגם מאלה של האשראי הסחיר התנודתי יותר.
בעוד קאלפרס מתכננת להסתער על התחום, מה קורה בישראל?
עד לפני כשנה הגבילה רשות שוק ההון את שיעור ההוצאות הישירות שעל הגופים הפנסיוניים לשלם בגין השקעות לא סחירות (0.25% משווי נכסיהם), אולם מגבלה זו הוסרה, והגמישות לייצר תיק נכון שאיננו מותנה במגבלה כזו נפתחה. זאת ועוד, שנת 2023 היתה שנה חריגה בשוק ההון, שחווה עליות מדדים משמעותיות והסיט סכומי כסף משמעותיים לקרנות הכספיות ולמסלולים מחקי המדד. המחזורים בשוק מעידים כי לא לעולם חוסן, וכי התזוזות ממסלולים אלה למסלולים כלליים וחזרה בדר"כ קורית אצל הציבור בתזמון הלא נכון. תנודתיות המדדים תופסת את המשקיעים הלא מתוחכמים כשהם לא בהכרח קוראים את המפה ומוכנים לבצע שינוי בזמן הנכון. בענין זה כדאי להסתכל לא רק על ההבדלים בתשואות אלא גם על ההבדלים בסיכון שתורם כל אפיק לתיק ההשקעות.
התרשים שלהלן הוא "ניתוח הסיכון" של תיק קאלפרס ממודל הסיכון הכולל של הקרן. לפי מודל זה, סיכון שוק המניות הסחיר מהווה 76% מסך התנודתיות, כאשר לשאר הפקטורים המהותיים (שווקים פרטיים, מרווחים ומטבע חוץ) קורלציה מוטת צמיחה.
חברות הביטוח הגדולות בישראל חשופות היום בשיעור של כ-15% בממוצע להשקעות אלטרנטיביות. למרות מלחמת חרבות ברזל, ישראל נחשבת עדיין לשוק מבוקש מאוד בידי הקרנות הזרות. בשנה האחרונה המשיכו הגופים המוסדיים ולקוחות כשירים רבים להשקיע בקרנות בינלאומיות מובילות בתחומן, כגון:
Coller Capital, Carlyle Group, Viola Credit ,Stepstone ועוד.
הדבר אינו מתרחש בחלל ריק, יש כאן דמוגרפיה צומחת וחוק פנסיה חובה. הם מבינים שיש כאן המון כסף שצומח במהירות.
בעוד המציאות הקיימת כוללת סחרור גיאופוליטי והשפעות ביטחוניות באזורנו, ראוי לאפשר לגופים המוסדיים להיות גמישים בהגדלת האלוקציה לאפיקים מחוץ לישראל, וכל זאת על מנת לאפשר להם לעגן חלק מהתיק בהשקעות עם תנודתיות נמוכה יותר ויציבות משמעותית יותר בתשואות כדי שהוא יהווה איזון ומשקולת נגד לחלק התנודתי ממילא המנוהל בתיק. יחד עם זאת, אין באמור כדי להקל על הגוף בבחירת קרן ההשקעות ומנהליה, שכן עודף התשואה אל מול הסיכון המחושב בהשקעות אלה טמון רובו ככולו באיכות המנהל והיכולת שלו להיות סלקטיבי ומבודל.
ענבר שטיינר, שותפה מנהלת בפירמת הייעוץ האסטרטגי HA Global מקבוצת Value השקעות מתקדמות.
התבוננות על דוחות ההשקעה האחרונים של קאלפרס (CalPERS), קרן הפנסיה הגדולה בארה"ב, הפעילה מזה כמעט 100 שנים ומיועדת עבור עובדי ציבור בקליפורניה מלמדת על חיזוק מגמת ההשקעה הפרטיות (פרייבט קפיטל).
הקרן מנהלת נכסים בשווי של כמעט חצי טריליון דולר (480 מיליארד דולר), יותר מכל קרן פנסיה אחרת בארה"ב ונחשבת באופן מסורתי כאחד המשקיעים הגדולים בעולם בתחום קרנות ההשקעה.
כדי להבין כיצד משקיעים בחו"ל במסגרת תיק אלטרנטיבי, ומה צפוי בישראל כדאי לבחון לעומק את הפעילות בתחום של קאלפרס והמגמה שם ברורה, מבנה תיק אסטרטגי שעיקרו סלקטיביות גבוהה מאוד ברכיבי המניות לאור הערכתם כי אנו מתקרבים למיצוי מהלך עליית מחירי המניות והעמקת החשיפה לתחום האלטרנטיבי, הן בקרנות השקעה והן בעסקאות ישירות.
בשנת 2023 קאלפרס השקיעה כ-30.3 מיליארד דולר בשווקים הפרטיים, אפיק מרכזי המהווה כ- 30% מהתיק שלה. המגמה הזאת אינה חד פעמית, או הימור, אלא החלטה אסטרטגית של ועדת ההשקעות של הקרן להעמיק את ההשקעות בתחום.
הביצועים של הקרן לאורך השנים מעידים כי כל הנכסים הפרטיים שנוהלו על ידי הקרן על פני תקופות של 5 שנים או יותר הציגו ביצועים חיוביים: פרייבט אקוויטי ותשתיות הציגו תשואות של מעל 10% (במונחים שנתיים) במהלך תקופה של 10 שנים ובמהלך השנה האחרונה החוב הפרטי היה פלח הנכסים הפרטיים עם הביצועים הגבוהים ביותר שהשיא תשואה בשיעור של 13.3%.
הקרן החליטה בשנים האחרונות להכפיל את החשיפה לנכסים פרטיים.
מדוע הדבר קורה?
אפיק מרכזי בתיק של קאלפרס בעשור האחרון היה השקעה במניות לא סחירות, בעיקר באמצעות קרנות השקעה. אפיק זה הניב תשואה ממוצעת שנתית של 14.4% ,11.4% ו-11.4% נטו לטווחים של 3, 5 ו-10 שנים (טווחי ההשקעה המינימליים שרשות שוק ההון בארץ מכוונת את החוסכים למדוד) לעומת תשואה שנתית של כ-9.6% , 14.7%, 10% במדד ה- MSCI WORLD, תשואה עודפת לאורך זמן אך ברמת תנודתיות נמוכה משמעותית.
במשך עשור קרנות פנסיה רבות התקשו לעמוד ביעדיהן, כאשר מצד אחד סכומי כסף אדירים המשיכו לזרום אליהן, ומצד שני במשך עשור שוק האג"ח הציע תשואות אפסיות. גם היום, לאחר שנתיים של עליות הריבית המשמעותיות, תשואת אג"ח לפדיון ל-10 שנים עשויה להניב תשואה של מעל 5% אבל היא תנודתית יותר ומסוכנת. גם כאן, בשנתיים שחלפו מאז עליית הריבית הגדולה, קרנות חוב לא סחירות ניצלו את עולם הריביות הגבוהות ונראו כאן קרנות לא מבוטלות שהשיאו תשואה דו ספרתית, הנושקת לתשואות של הפרייבט אקוויטי (מניות פרטיות). כך נהנו המשקיעים גם מתשואות נאות, אך גם מתזרים שוטף של חלוקות, המפצה על ה"יובש" שחוו בשוק המניות.
ניתוח הדוח מלמד כי מנהלי ההשקעות בקאלפרס מצפים להגדיל את השקעותיהם בחוב לא סחיר להגדלת ההשקעה בו פי 4 מזו המשוערכת היום, בעיקר על חשבון הנכסים הריאליים (תשתיות אך בעיקר הקטנת רכיב הנדל"ן) ומצפים לקבל באפיק זה תשואות גבוהות משמעותיות מאלה של הסקטורים האחרים, וגם מאלה של האשראי הסחיר התנודתי יותר.
חלוקה בפועל (NAV) ועתידית (יתרת התחייבות) של CALPERS לנכסים פרטיים:
NAV – 147 מיליארד דולר
|
Asset class |
Allocation |
% |
|
Private Equity |
$ 67,884 |
46% |
|
Real Estate |
$ 52,300 |
35% |
|
Infrastructure |
$ 15,198 |
10% |
|
Private Debt |
$ 12,227 |
8% |
יתרת התחייבות – 45 מיליארד דולר
|
Asset class |
Allocation |
% |
|
Private Equity |
$ 28,929 |
65% |
|
Private Debt |
$ 13,319 |
30% |
|
Infrastructure |
$ 2,298 |
5% |
|
Real Estate |
$ 303 |
1% |
המגמות שמובילה קאלפרס הופכות לתופעה כלל עולמית, שרק תלך ותעצים, מה שנכון גם לשוק הישראלי, גם אם המגמה הזו תיקח עוד מספר שנים. כבר כיום ניכרת עלייה גדולה מאוד בהשקעות בשוק המניות הפרטי, שוק החוב הפרטי והנכסים הריאליים. לפני עשור גופי פנסיה ניהלו סכומי כסף עצומים, שחיפשו אלטרנטיבות לריבית הנמוכה ששררה והגדילו אלוקציה להשקעות אלטרנטיביות (מכ-4% לפני עשור לכ- 15% כיום), כאשר גופי פנסיה מקבילים בעולם, כגון קאלפרס מפנים מעל 30% מהשקעותיהם להשקעות אלטרנטיביות. ניכר כי מגמות הגופים הפנסיוניים בעולם מתחקות בישראל באיחור של מספר שנים, כך שצפוי כי גם הגופים בישראל יעלו בהדרגה את שיעור האחזקות האלה, במיוחד כאשר כח המיקוח שלהם כמשקיעים משמעותיים עולה (בעיקר בצל העובדה שמערכת הפנסיה בישראל בנויה על שיעור חיסכון ארוך טווח מהגבוהים בעולם).
בעוד קאלפרס מתכננת להסתער על התחום, מה קורה בישראל?
עד לפני כשנה הגבילה רשות שוק ההון את שיעור ההוצאות הישירות שעל הגופים הפנסיוניים לשלם בגין השקעות לא סחירות (0.25% משווי נכסיהם), אולם מגבלה זו הוסרה, והגמישות לייצר תיק נכון שאיננו מותנה במגבלה כזו נפתחה. זאת ועוד, שנת 2023 היתה שנה חריגה בשוק ההון, שחווה עליות מדדים משמעותיות והסיט סכומי כסף משמעותיים לקרנות הכספיות ולמסלולים מחקי המדד. המחזורים בשוק מעידים כי לא לעולם חוסן, וכי התזוזות ממסלולים אלה למסלולים כלליים וחזרה בדר"כ קורית אצל הציבור בתזמון הלא נכון. תנודתיות המדדים תופסת את המשקיעים הלא מתוחכמים כשהם לא בהכרח קוראים את המפה ומוכנים לבצע שינוי בזמן הנכון. בענין זה כדאי להסתכל לא רק על ההבדלים בתשואות אלא גם על ההבדלים בסיכון שתורם כל אפיק לתיק ההשקעות.
התרשים שלהלן הוא "ניתוח הסיכון" של תיק קאלפרס ממודל הסיכון הכולל של הקרן. לפי מודל זה, סיכון שוק המניות הסחיר מהווה 76% מסך התנודתיות, כאשר לשאר הפקטורים המהותיים (שווקים פרטיים, מרווחים ומטבע חוץ) קורלציה מוטת צמיחה.
אם כן, גורם הסיכון המרכזי בתיק הוא שוק מניות, במבט יותר רחב, גורמי צמיחה הכוללים גם מרווחי נדל"ן ואשראי. כלומר ההשקעות האלטרנטיביות מייצרות יציבות ואיזון בתיק אל מול התנודתיות של השוק הסחיר, כאשר נקודת היציאה מההשקעה בהן בדר"כ ידועה מראש, בעוד בתיק הסחיר היא עניין של תזמון.
חברות הביטוח הגדולות בישראל חשופות היום בשיעור של כ-15% בממוצע להשקעות אלטרנטיביות. למרות מלחמת חרבות ברזל, ישראל נחשבת עדיין לשוק מבוקש מאוד בידי הקרנות הזרות. בשנה האחרונה המשיכו הגופים המוסדיים ולקוחות כשירים רבים להשקיע בקרנות בינלאומיות מובילות בתחומן, כגון:
Coller Capital, Carlyle Group, Viola Credit ,Stepstone ועוד.
הדבר אינו מתרחש בחלל ריק, יש כאן דמוגרפיה צומחת וחוק פנסיה חובה. הם מבינים שיש כאן המון כסף שצומח במהירות.
בעוד המציאות הקיימת כוללת סחרור גיאופוליטי והשפעות ביטחוניות באזורנו, ראוי לאפשר לגופים המוסדיים להיות גמישים בהגדלת האלוקציה לאפיקים מחוץ לישראל, וכל זאת על מנת לאפשר להם לעגן חלק מהתיק בהשקעות עם תנודתיות נמוכה יותר ויציבות משמעותית יותר בתשואות כדי שהוא יהווה איזון ומשקולת נגד לחלק התנודתי ממילא המנוהל בתיק. יחד עם זאת, אין באמור כדי להקל על הגוף בבחירת קרן ההשקעות ומנהליה, שכן עודף התשואה אל מול הסיכון המחושב בהשקעות אלה טמון רובו ככולו באיכות המנהל והיכולת שלו להיות סלקטיבי ומבודל.
ענבר שטיינר, שותפה מנהלת בפירמת הייעוץ האסטרטגי HA Global מקבוצת Value השקעות מתקדמות.
